Hyperliquid深度调研

1. 主营业务：去中心化高性能交易所

Hyperliquid 是一个基于自主 Layer-1 区块链构建的去中心化交易所（DEX），其核心定位是在保持去中心化和用户自主管控资产的前提下，提供媲美中心化交易所的交易体验 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger) (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)。平台主要提供永续合约（perpetual futures）和现货交易服务，并支持杠杆和保证金交易，让用户可以进行加密资产的衍生品交易。Hyperliquid 的目标用户涵盖专业交易员和机构投资者以及高频交易者，同时也照顾普通散户用户 —— 通过简化使用流程，降低 DeFi 使用门槛，使其体验接近 Coinbase、Kraken 这类中心化交易所 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)。

产品功能与特色：

高速交易与低费用：Hyperliquid 提供极低的交易手续费和快速成交体验。据官方介绍，交易手续费远低于多数交易所，同时支持 “一键下单” 等快捷操作 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)。低延迟的撮合使用户几乎感受不到区块确认的等待时间，体验接近即时成交。

多链资产直充：平台支持30 多个链的资产直接存入 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)。用户可以从以太坊、Solana、Base 等不同区块链将资产直接充入 Hyperliquid 链上，无需复杂的跨链操作。这种设计类似中心化交易所的多链充值，但 Hyperliquid 通过内置桥接或资产锚定的方式实现，让用户资金方便汇集到交易所账户中。

交易品种：目前支持现货交易和永续合约交易。永续合约使用户无需持有标的资产也能做多或做空加密货币价格，是当前加密交易中极受欢迎的衍生品 (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust)。Hyperliquid 专注提供无到期、高杠杆的永续合约产品，并配备止盈 / 止损（TP/SL）等高级委托类型，旨在满足专业交易员的需求（从其文档可见支持多种订单类型及撮合机制 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)）。

用户体验：为了降低新手门槛，Hyperliquid 提供了类似传统互联网应用的体验：支持邮箱注册 / 登录创建钱包账户，以及托管式邮件钱包（由用户掌控密钥，但通过邮箱方便访问），从而免去新手安装浏览器钱包、保管私钥的困难。这种模式结合了中心化交易所的易用性和去中心化钱包的安全性。

开发生态：作为一个独立的 Layer-1 区块链，Hyperliquid 不仅是交易所，还是一个开放平台。第三方开发者可以在其上构建去中心化应用（DApps）。Hyperliquid 集成了以太坊虚拟机（EVM），允许开发者部署智能合约，利用 Hyperliquid 链上高性能的流动性和交易基础设施作为乐高组件 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。这意味着除了官方交易所界面外，社区还能搭建各类策略交易 bot、收益聚合器、Vault 等，从而丰富整个生态。

总的来说，Hyperliquid 的主营业务是一站式的高性能去中心化交易平台，市场定位在于成为链接传统中心化交易体验和去中心化安全性的桥梁：让用户享受极速撮合、深度流动性和多样交易工具，同时保有对资产的自主控制和链上透明度 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)。

2. 技术实现逻辑：底层架构与智能合约设计

自主区块链：Hyperliquid 从零开始开发了专用的 Layer-1 区块链，未基于以太坊等现有链，而是 **“从第一性原理出发” 优化 ** (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。它采用自研的共识算法 “HyperBFT”（借鉴了 HotStuff 共识协议的思想），专为高吞吐、低延迟场景定制 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。BFT 类共识可在节点中达到快速最终确认，一旦区块生成即视为最终确定，无分叉回滚 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。这种设计保证交易确认时间极短，并适应高频撮合的需求。

双执行层架构：Hyperliquid 将链上执行划分为两部分：HyperCore 和 HyperEVM (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。

HyperCore：这是链上的核心交易模块，负责永续合约和现货的订单簿撮合、保证金计算和清算等功能。HyperCore 将订单的提交、撤单、撮合成交、强平等全部逻辑上链执行，并利用 HyperBFT 共识实现单区块终局性，确保每笔成交在一个区块内完成结算且不可逆 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。据官方披露，当前 HyperCore 能够支持每秒 20 万笔订单处理，且团队仍在持续优化提升 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。这一模块等同于传统交易所的撮合引擎，但运行在区块链共识之上，由所有验证者共同维护，保证过程公开透明且防篡改。

HyperEVM：这是与以太坊兼容的智能合约环境。Hyperliquid 链上并非只有固定功能，它还引入了 EVM 让用户能够部署和调用智能合约 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。HyperEVM 使开发者可在 Hyperliquid 上构建各种 DeFi 协议或 DApp，并调用 HyperCore 的基础金融原语（如订单簿、流动性）作为底层支持。通过这种设计，Hyperliquid 在提供高性能交易的同时，不失去通用可编程性，具备拓展为完整金融生态的潜力。

链上 / 链下方案：Hyperliquid 与有些永续 DEX 不同，它坚持所有关键交易逻辑上链，不依赖链下撮合服务 (What Is Hyperliquid? A Beginner's Guide | Hyperliquid Overview | blocmates)。每一个订单和成交都经由区块链共识记账 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)，避免中心化服务器可能带来的黑箱撮合或宕机风险。这使得 Hyperliquid 更接近完全去中心化。然而，为了在去中心化的情况下达到中心化交易所性能，Hyperliquid 在链下主要通过高效网络通信和优化节点软件来降低延迟，比如采用自定制的 P2P 网络协议栈，让节点迅速传播交易和区块。此外，Hyperliquid 可能在用户体验层面采用了一些链下辅助：例如提供高性能的 API 网关和数据服务，但这些并不参与交易的最终确认，只是加速访问。

智能合约机制：Hyperliquid 的永续合约并非通过典型的 Solidity 合约实现（如 GMX 等使用合约逻辑撮合），而是深度集成在链的原生代码中（HyperCore）。这意味着永续合约的机制（如资金费率、保证金、强制平仓规则）由链本身的协议级逻辑保证。一方面，这种实现可极大提高效率（无需每笔交易触发慢速 EVM 执行），另一方面对外表现为 “合约” 市场，用户与之交互类似其它永续 DEX。与此同时，Hyperliquid 也有一些普通智能合约（HyperEVM 部分），例如其桥接合约、多签合约和代币合约等可能通过 EVM 来实现，以兼容外部工具和审计。

独特技术优势：Hyperliquid 的技术实现上有多项突破：

极短出块和并行架构：采用 “双区块机制”（Dual-block architecture），同时运行高速小区块和低频大区块两种区块类型，以兼顾确认速度和交易容量 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)。目前，小区块每 2 秒生成一次、容量 2 百万 Gas，大区块每 60 秒生成一次、容量 3000 万 Gas (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)。这样用户的普通交易（下单、撤单等）可在 2 秒内确认，而较大的合约部署等操作则在大区块中处理，不影响小区块速度 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)。这种架构使 Hyperliquid 摆脱了一般区块链 “要么快块小容量、要么慢块大容量” 的权衡，同时沿两个维度提升性能。

优化的共识与网络：HyperBFT 在 BFT 算法基础上做了性能调整，结合改良的网络广播协议，将端到端延迟降到最低 (What Is Hyperliquid? A Beginner's Guide | Hyperliquid Overview | blocmates)。事实上，有资料称 Hyperliquid 当前实际区块时间低于 1 秒 (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust)（可能指共识延迟，加上一些网络传播，总体接近秒级确认），这使其交易结算速度直逼传统撮合引擎。

高可扩展性：Hyperliquid 链在设计时预留了优化空间。例如节点软件不断更新提升吞吐，以及未来通过技术升级进一步增加 TPS 上限 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)。同时，引入 EVM 意味着开发者可利用成熟的 Ethereum 工具和语言，这种兼容性降低了为其生态开发应用的难度。

综上，Hyperliquid 在底层技术上选择了自研链 + 链上订单簿的路线，绕开现有公链性能瓶颈，实现撮合引擎上链化。其智能合约逻辑分层明确：交易撮合等关键逻辑由链本身保障，通用逻辑则通过 EVM 扩展，实现了性能和灵活性的结合。这种技术方案构筑了 Hyperliquid 独特的高性能去中心化交易基础。

3. 技术架构：撮合机制、数据存储与安全

撮合机制：Hyperliquid 采用传统订单簿（Order Book）模型进行撮合。用户可以在链上提交限价单、市价单等， (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) 所有订单进入链上订单簿队列，由撮合算法基于价格和时间优先级执行成交。当买卖订单价格匹配时，即在下一个区块中撮合成交并结算 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)。由于共识的高频率，撮合几乎连续进行，类似中心化交易所的不间断撮合。值得注意的是，撮合过程由去中心化的验证者节点执行，避免了中心化撮合服务器可能的暗箱操作。为防止自成交等异常，Hyperliquid 还实现了自成交防护机制 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)，确保用户挂单不会和自己撮合，从而避免刷量等行为。整个撮合机制可以看作是在区块链上实现了一个高性能撮合引擎，各节点保持订单簿副本状态同步。

保证金与清算：作为永续合约交易所，Hyperliquid 的架构中有清算模块（Clearinghouse） (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) 和价格预言机（Oracle） (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)。用户下单时需按杠杆比例缴纳保证金，链上记录用户仓位和保证金余额。链上预言机提供标的资产的指数价格（可能来源于综合行情或去中心化喂价），用以计算未实现盈亏和保证金比率。当市场波动导致某仓位保证金不足维持要求时，链上会触发强制平仓（强平） (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) 逻辑：撮合引擎将该仓位的剩余部分按市价平掉，以防止出现负债。Hyperliquid 声称采用了稳健价格指数和自动去杠杆等机制 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) 来增强清算过程的安全，尽量避免恶意操纵和穿仓事件。这些风险控制逻辑都写入链上的 Clearinghouse 模块中，并经过严格测试和审计以确保可靠性。

数据存储方案：作为区块链，所有交易数据和状态数据都由分布式账本存储。主要包括：用户账户余额（各币种的资金）、持仓信息（合约数量和持仓均价等）、未成交委托列表、历史成交记录等等。每当有新订单或成交，相关状态就保存在新块中，并在全网节点的状态数据库中更新。考虑到订单量巨大，Hyperliquid 可能对订单簿的存储作了特殊优化。例如，只保留当前有效订单在状态中，对于历史成交则记录日志 / 事件供查询，而非一直占用热存储。此外，Hyperliquid 提供历史数据服务 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) 和 API，方便用户或分析者查询过去的交易、K 线等。由于链上保存了完整交易流水，Hyperliquid 的数据透明度很高，所有交易与资金变动都可在区块浏览器或数据接口查看。为了性能和存储的均衡，节点可能需要一定硬件规格，但通过高效的数据结构（如平衡二叉树或订单簿压缩表示）以支持高频率的读写。

安全性措施：Hyperliquid 在安全方面采取了多层措施：

共识安全：使用 BFT 共识，需超过 2/3 节点达成一致才能最终确认区块 (What Is Hyperliquid? A Beginner's Guide | Hyperliquid Overview | blocmates)。BFT 机制天然防止了 Sybil 攻击（需要控制大量验证节点才能作恶）和链上双花。HyperBFT 对抗拜占庭节点的能力意味着在最多 1/3 节点恶意的情况下，系统仍运作正常。这比起工作量证明更高效且迅速，也避免了矿工提议区块的 MEV 问题，因为区块由验证者共同确定。

交易安全：Hyperliquid 合约和链代码经过审计和持续的安全监控。官方提供了漏洞悬赏计划 (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)，鼓励白帽寻找漏洞，从而及时修复潜在风险。此外，平台设置了风险控制参数，如单账户最大杠杆、单市场风险限额等，防止个别账户恶意操纵市场或承担过大风险。

资产安全：用户资产托管在链上智能合约，只有用户本人（私钥）或其授权的合约可以操作提现。Hyperliquid 原生支持多签名钱包 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)，这对于机构用户或团队账户尤为重要，可以设置多重签名共同管理资金，防止单点泄露导致资产被转移。

预言机和价格保护：永续合约依赖预言机给出合理价格，Hyperliquid 可能集成了 Chainlink 等主流去中心化预言机，或使用自己的一套加权指数价格 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)。同时，为应对极端行情，平台有价格保护机制（如标记价格和最新成交价偏离过大时限制强平或暂缓交易），以避免闪崩导致的不必要损失。

抗操纵：由于所有交易上链透明，可通过监控链上数据及时发现异常交易行为（如自成交刷量、大额异常资金转移）。Hyperliquid 的设计还包括防止交易所内部人员作弊的天然优势 —— 因为撮合和结算由链上代码执行，不存在人工干预交易顺序的后门。

性能与去中心化平衡：值得一提的是，Hyperliquid 将撮合上链虽然带来高度透明和安全，但处理如此高频交易也对链本身可靠性提出要求。为此，他们在测试网阶段反复打磨性能，并在主网上线后逐步扩大容量。当下其吞吐性能已被市场验证，在高峰期（日交易量数百亿美元）也能保持稳定运转 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。去中心化方面，Hyperliquid 主网跑有若干验证节点（可能由社区和团队运营），随着生态发展也会通过质押 HYPE 代币引入更多第三方验证节点，提升网络去中心化程度和安全冗余。

综上，Hyperliquid 的技术架构将高性能订单簿撮合嵌入区块链底层，通过精心设计的存储和共识确保数据一致与高效，辅以多重安全机制保障资金和交易安全。这种架构使其成为少见的既 “快又安全” 的去中心化交易平台。

4. 竞争优势与进入门槛

性能优势：Hyperliquid 最大的杀手锏是性能。在链上实现每秒数十万笔订单处理和亚秒级确认，这是一般公链上难以想象的速度 (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust)。相比之下，以太坊等常规链每秒只能处理几十笔交易，无法支撑集中式订单簿交易。而 Hyperliquid 自主研发链解决了这个瓶颈，为用户提供与顶级中心化交易所相当的交易速度和流畅度 (What Is Hyperliquid? A Beginner's Guide | Hyperliquid Overview | blocmates)。这一性能优势直接吸引了大量追求速度和低成本的交易者，包括做市商和量化团队。

完全链上 & 透明度：与一些混合模式交易所不同（如早期的 dYdX V3 由中心化服务托管订单簿），Hyperliquid 所有交易行为都在链上公开完成 (What Is Hyperliquid? A Beginner's Guide | Hyperliquid Overview | blocmates)。这带来了高度透明和可审计性：用户可以验证每一笔成交、每一次资金划转是否符合规则，无需信任一个中心化运营方。这种透明度在提高安全和信任的同时，也是 Hyperliquid 相对于中心化交易所的卖点 ——杜绝暗箱。特别是在经历过中心化交易所挪用用户资产或破产事件后，不少用户更倾向这种透明的交易环境。

创新的上市机制：Hyperliquid 针对新代币上线采用了公开透明的荷兰拍卖机制，试图重塑行业的上币规则 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。项目方若希望其代币在 Hyperliquid 上线，需要参与竞拍代币交易代码（ticker）的过程 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。拍卖以荷兰拍卖方式进行，出价从高到低递减，最终中标者获得在该周期上线特定代币的资格 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。每隔约 31 小时举行一次拍卖，一年最多 282 个新币上线名额 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。更重要的是，拍卖所得的费用并非进入团队腰包，而是注入社区的 HLP Vault（金库） (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)，再通过质押奖励等形式返还给社区 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。这一机制让上币过程公开竞争、费用去向公开，避免了传统交易所 “暗中收取高额上币费” 的争议。对于用户而言，这意味着 Hyperliquid 往往能上线社区关注度高的新项目（因为项目愿意付出真实价值竞拍），并且上币后的表现往往较佳（拍卖筛选带来一定质量保证 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)）。这一创新提高了 Hyperliquid 在行业内的声誉，使其在热门新币交易领域具备独特吸引力。

生态融合与扩展性：Hyperliquid 将交易所和区块链融为一体，形成了自己的生态壁垒。一方面，其链上自带庞大的交易量和流动性，这对于后来者来说很难复制；另一方面，它开放 EVM 让更多应用加入，又增强了自身的黏性。例如，有第三方开发者利用 Hyperliquid 的 API 和合约开发量化交易机器人或策略 vault，这些周边生态反过来又促进交易量提升，形成正反馈。相较之下，传统交易所只是一个封闭平台，而 Hyperliquid 更像一个金融公链，护城河更宽。

用户基础和网络效应：截至 2024 年底，Hyperliquid 已积累了30 万以上用户 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger) 和巨额日交易量。这种网络效应使其具备先发优势：活跃的交易者社区和深厚的订单簿流动性会吸引更多新用户，因为有流动性就意味着更小的滑点和更好的交易体验。对新竞争者而言，要动摇这种网络效应需要巨大投入和时间。此外，Hyperliquid 通过空投等方式将大量代币分配给早期用户，进一步锁定了用户黏性 —— 持有 HYPE 代币的用户有动力继续支持平台并参与治理。

进入壁垒：想复制 Hyperliquid 的成功，需要同时攻克技术难题和冷启动难题。技术上，要从头开发一条高性能链并不容易，包括构建共识算法、优化网络延迟、开发链上撮合逻辑等，这需要顶尖工程师团队和长时间打磨。即便技术实现了，还需要通过严格安全审计和长期稳定运行来获得用户信任，技术壁垒非常高。此外，冷启动时需要流动性和交易量支撑。Hyperliquid 在早期可能通过做市商合作、交易挖矿或其它激励获取了一定流动性和深度，一旦达到临界规模便自我维持正循环。后来者如果没有类似资源或者创意，很难吸引交易员迁移。更何况，Hyperliquid 现有的领先地位使其可以调整策略（例如下调费率、引入新产品）来保持竞争力，让新项目难以超越。

安全与信誉：Hyperliquid 自运行以来没有发生过重大安全事故或长时间停机，这在 DeFi 领域树立了良好信誉。用户对于一个涉及高额资金和杠杆交易的平台，往往非常看重安全记录。一旦某平台发生过宕机插针（停机后价格大幅波动导致用户损失）或被黑客攻破，用户信心将受挫。Hyperliquid 目前的稳健运营本身就是竞争优势之一。新进入者不仅要追赶功能，还必须证明自己同样安全可靠，这需要时间积累。

综上所述，Hyperliquid 的竞争优势集中在 **“快、全、透明”** 三方面：交易快（性能卓越）、品类全（永续 + 现货、多链资产支持、新币不断上线）、过程透明（链上可验证、规则公平）。同时，凭借创新的运营机制和先发规模效应，它筑起了难以逾越的进入门槛。未来随着其用户治理和技术迭代，这些优势有望进一步巩固。

5. 盈利模式与数据：费用、收入与代币经济

盈利来源：Hyperliquid 作为交易平台，主要盈利来源是交易手续费。每当用户在现货或永续市场成交，平台收取一定比例的手续费。手续费按照挂单 (Maker) 和吃单 (Taker) 分别计费，并根据用户 14 天滚动交易量实行阶梯费率 (Fees | Hyperliquid Docs - GitBook)。据统计，Hyperliquid 的基础费率极具竞争力，约为挂单 0.005%、** 吃单 0.02%~0.03%** 左右（具体因等级有所不同） (What is Hyperliquid (HYPE)? The revolution of decentralized trading)。这个费率比很多中心化交易所还低，也低于 dYdX 等主要竞品，从而吸引了大量高频交易量汇聚于此。

费用规模及营收：由于交易量巨大，哪怕极低的手续费率也能带来可观收入。第三方数据显示，Hyperliquid 近期日均手续费收入经常在百万美元量级。DeFiLlama 统计其 24 小时手续费约在117 万美元左右，累计历史手续费已达2.5 亿美元规模 (Hyperliquid Fees - DefiLlama)。在峰值时期，随着交易量飙升，日收入更是突破了442 万美元（对应当天约 210 亿美元的天量交易额） (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。据 BraveNewCoin 报道，其 7 日手续费收入曾达到516 万美元 (Experts Believe Hyperliquid Will Lead in Fee Generation by 2025)。这些数据反映出 Hyperliquid 已经成为 DeFi 领域手续费收入最高的平台之一 (Experts Believe Hyperliquid Will Lead in Fee Generation by 2025)。

需要指出的是，在去中心化协议的语境下，“收入” 往往不直接等于团队利润，因为 Hyperliquid 并非传统公司，其手续费收入进一步分配给生态参与者：

社区回馈：Hyperliquid 将相当比例的手续费收益返回给社区用户。例如持有并质押 HYPE 代币的用户，有资格获得平台手续费分红或奖励。ChainCatcher 的分析提到，Hyperliquid 团队通过手续费维持其 HLP（Hyperliquid Points 或质押池）较为可观的年化收益 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。这意味着相当部分手续费被用于质押激励，让代币持有者共享平台增长红利，而非全部归团队所有。

上币拍卖收入：前述的新币上市荷兰拍卖所收取的费用，也算是一种收入形式。据报道，最近 Hyperliquid 每场为期一个月的现货上币拍卖费总计稳定在 10 万美元以上 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product ...)。如此规模已可媲美部分头部中心化交易所明面或潜在的上币收费。然而，这笔收入并未成为盈利，而是进入HLP 金库并最终 “以质押收益形式返还社区”，形成良性循环 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。这一模式既提升了 HYPE 质押收益，也让项目方支付的费用真正服务于社区。

其他潜在收入：除了交易和上币，Hyperliquid 还有一些边际收益渠道。例如用户在合约交易中支付的资金费率（多空持仓之间交换的资金费用）通常在交易双方之间结算，平台不直接抽取，但平台可通过提供做市资金赚取部分盈利（若有官方做市策略）。又如 Hyperliquid 推出了Vault和做市商扶持计划等（文档显示有 Vaults 模块 (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs)），可能收取一定管理费或绩效费。另外，Hyperliquid 或与跨链桥服务商合作，对大额跨链充值提取少量服务费。但这些都相对次要，主体仍是交易手续费。

盈利性与可持续：市场对 Hyperliquid 的盈利能力相当关注，因为它未进行 VC 融资，需要通过自身造血支持运营。根据 PANews 的数据，Hyperliquid 的持仓资产和交易量增长迅猛，在 2024 年末达到峰值后有所回落但依然强劲 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。以 2024 年 12 月为例，其单日交易额最高达104 亿美元，近期日均也有几十亿美元 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。即使按保守的日 5 亿美元交易额、综合手续费 0.02% 计算，年化收入也在 3600 万美元左右；而实际上其交易额往往远高于此量级。因此，Hyperliquid 完全有能力覆盖自身运营成本（开发团队、服务器节点、市场拓展等），并在扣除一切返还后实现盈余。考虑团队持有的 23.8% 代币 (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust) 价值不菲，这也构成了团队长期收益的主要部分 —— 他们的利益与平台价值增长深度绑定。

官方披露与市场估值：由于 Hyperliquid 不是上市公司，没有常规财报，但其链上数据公开透明。官方主要通过社区更新和治理讨论间接披露一些财务相关信息，例如质押池收益率、代币回购销毁等。市场分析则根据公开数据进行估算：有分析将 Hyperliquid 按交易所市盈率模型，与中心化交易所对比，认为其估值应参考头部交易所水平。2024 年底，HYPE 代币完全稀释市值曾一度达到60 亿美元量级，引发业界对其 “高估还是合理” 的讨论 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。PANews 的报告指出，将 Hyperliquid 的交易量与币安等相比，其交易量约为币安的 6%-9%，持仓资金约为币安的 10%-12% (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。由此推断，它与中心化巨头的差距已缩小至一位数倍。这被视为去中心化交易平台前所未有的成就，也是市场给予其高估值的原因。尽管如此，高估值也意味着市场预期其未来能继续保持增长和盈利能力，对 Hyperliquid 团队持续扩大用户和收入提出了更高要求。

总而言之，Hyperliquid 的盈利模式 “开源” 且繁荣：以超大交易量撬动微利手续费，积少成多创收，并通过代币经济将收益反馈给用户和持币者，实现社区共赢。当前数据表明其收入规模已非常可观，而无 VC 分红压力和社区共享收益的模式，也有助于其长期可持续发展。

6. 投资背景与运营历史

融资与股权：与多数明星区块链项目不同，Hyperliquid 在启动过程中没有引入传统 VC 融资。据报道，其在 2024 年发布代币前未曾进行过私募轮，不存在机构和天使投资人 (Hyperliquid - Company Profile - Tracxn) (What Is Hyperliquid? - CoinLedger)。这意味着项目主要由创始团队自筹资金开发。正因没有 VC 背书，Hyperliquid 早期较为低调，但也因此在代币分配上实现了高度社区化：官方声明75%的 HYPE 代币将分配给当前和未来用户（通过空投、流动性挖矿、社区奖励等） (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)。具体代币Tokenomics如下 (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust)：

总供应量：1,000,000,000 枚 HYPE。

创世发行（Genesis Distribution）：31.0% – 这部分主要用于空投早期用户和初始社区分发。

未来释放 & 社区奖励：38.888% – 用于后续的交易挖矿、流动性激励、用户奖励等，保证平台长期增长动力。

核心贡献者：23.8% – 分配给团队和早期贡献者，代表创始团队的权益。

Hyper Foundation 基金：6.0% – 作为项目运营和生态发展的资金储备，由基金会管理。

社区拨款：0.3% – 用于社区开发者奖励、黑客松等。

HIP-2 预留：0.012% – （HIP-2 指 Hyperliquidity 提案，可能用于特定目的的极小部分）。

从中可以看出，没有任何明确划拨给风险投资，这佐证了 Hyperliquid “无 VC” 的策略。创始团队持有约 24%，比例在合理范围内，且需要通过项目成功来赋予价值。

创始团队与背景：官方并未高调公开创始团队的详细身份。从公开信息看，创始人名为Jeff（中文社区音译称 “杰夫”），据称曾长期深耕加密行业，有顶尖交易所或交易平台的从业经验 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。团队其他成员大多匿名，但可以推测包括了分布式系统工程师、前高频交易系统开发者等高水平人才，否则难以打造如此高性能的链。Hyperliquid 刻意淡化个人光环，把重心放在产品本身和社区上 —— 这种风格也体现在其不依赖名人站台、不宣传融资，而以技术和数据说话。

发展历程：

项目启动：根据 Bitget/Cointime 报道，Hyperliquid 于2023 年 2 月正式上线发布交易平台 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。早期其市场占有率很低（只有去中心化永续市场的 0.3% 左右），但作为全新品类（自主链 DEX）开始吸引业内关注。

2023 年：在上线后的第一个一年里，Hyperliquid 通过持续改进功能和用户体验逐步积累人气。例如，陆续上线更多永续交易对，完善跨链充值，推出限价单 / 止损等高级功能。2023 年下半年，随着行情回暖和口碑传播，其用户增长提速。在 2023 年底，Hyperliquid 在去中心化衍生品市场已占据一席之地，开始威胁 dYdX 的领先地位。

2024 年：这一年是 Hyperliquid 腾飞的关键期。4 月 2024左右，报导称 Hyperliquid 的交易量已几乎追平老牌对手 dYdX（两者各占去中心化永续总量的近 20%） (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。下半年，Hyperliquid 加速发力：推出了HyperEVM使其主网兼容 EVM，大大丰富了生态可能性；宣布并实施了HYPE 代币空投计划，奖励了广大早期用户，极大地激发社区热情。当2024 年 11 月 29 日 Hyperliquid 正式进行代币生成事件（TGE）并开放交易时，社区反响热烈，HYPE 代币市值迅速攀升，交易量也随之暴增。据统计，在 2024 年 12 月中旬，Hyperliquid 的用户持仓资产和交易额都达到顶峰 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。例如 12 月 17-20 日间日交易额突破十亿美元级别，平台各项数据创历史新高 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。

2024 年底：Hyperliquid 完成了其被称为 “史诗级空投” 的代币分发 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。大量真实交易用户获得代币奖励，既达成了去中心化分发，也为下一步社区治理打下基础。12 月中旬，团队公开了上币荷兰拍卖机制，引起行业讨论，但也展示了创新能力 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)。到 2024 年底，Hyperliquid 已经从一家默默无闻的新平台成长为去中心化衍生品领域的龙头，甚至开始与中心化交易所分庭抗礼。

2025 年初：进入 2025 年，Hyperliquid 依然保持高速发展势头。2025 年 1 月 19 日，其永续日交易量创下210 亿美元的惊人记录，拿下去中心化永续市场约 64.8% 的份额 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。次日其单日手续费收入达到前述的 $442 万新高 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。同时，有分析指出，Hyperliquid 已削弱了中心化老大币安在衍生品市场的份额 —— 币安在永续市场的占比已从 90%+ 降至约 57.8%，很大程度上是被 Hyperliquid 等抢走 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。这一阶段，Hyperliquid 开始稳固其领先地位，并向全球更多用户推广（例如通过各语种社区、教程，如 TrustWallet 等发布新手指南 (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust)）。

运营时间：截至 2025 年一季度，Hyperliquid 主网运行已满两年有余。其间平台始终7x24 小时在线，证明了自有链架构的稳定性。团队在运营上也展现出相当专业性，一方面保持较快的产品更新节奏，另一方面在市场和合规上也有所考量（例如虽为 DEX，但提供了合规友好的界面，没有明显违规的设计，邮箱注册也可能意味着在满足 KYC 要求时可以升级等）。

投资人与合作伙伴：因为没有 VC 投资，Hyperliquid 的支持主要来自社区和战略伙伴。值得一提的是，一些资深加密人士对其表示认可（如 Moonrock Capital 的 CEO 曾关注其机制创新 (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)），但并非作为投资人。而 Hyperliquid 团队也非常注重和做市商、流动性提供者的合作，这种业务合作在缺乏股权融资的情况下格外重要。可以推测，若干专业做市机构在 Hyperliquid 上线初期参与提供了深度（可能通过协议激励或收取部分利润），从而使市场运转良性。这种紧密的合作网络也是其运营历史的一环。

综上，Hyperliquid 走了一条 “技术驱动 + 社区引领” 的发展道路：零 VC、匿名团队、产品先行，通过卓越的交易体验和社区利益捆绑实现了指数级成长。从默默无闻到万众瞩目，它的运营历史本身成为行业范例，证明了去中心化交易所完全有能力与传统巨头正面竞争。

7. 竞品分析：DEX 与混合模式交易所对比

Hyperliquid 所在的赛道是加密货币衍生品交易，其竞品既包括其他去中心化交易所（特别是永续合约 DEX），也包括一些半中心化 / 混合模式的平台，以及传统中心化交易所。以下将对主要竞品进行分析，对比它们的模式、市场表现和优势：

（1）dYdX：老牌去中心化永续交易所
简介：dYdX 是 DeFi 衍生品领域的先行者，早在 2019 年便上线。它以永续合约闻名，在 2021-2022 年占据了绝大部分去中心化合约交易量。dYdX 最初运行在以太坊二层网络 StarkWare，上采用订单簿模式但撮合在链下（dYdX 官方服务器）实现，这是一种混合模式：用户资金托管和清算在智能合约上，但订单匹配由中心化组件完成。这样的设计在当时平衡了性能和去中心化，但仍存在中心化单点（服务器信任）的缺陷。

技术对比：dYdX 在 2023 年底发布了全新的 V4 版本，迁移到自主开发的基于 Cosmos SDK 的区块链，即所谓 “App 链”。这使得 dYdX V4 与 Hyperliquid 较为类似 —— 都成为独立区块链上的订单簿 DEX (The transformation of derivatives trading platform ownership - Followin)。dYdX 的新链采用 Tendermint 共识（也是 BFT 类），块时间约 1-2 秒，也能实现较快的最终确定。两者差异在于实现细节：Hyperliquid 的链是自研共识和架构，强调超低延迟和双区块机制，而 dYdX 依赖 Cosmos 成熟框架，相对保守。不过两者最终目标一致：为高性能去中心化交易而定制链。可以说，dYdX 正在走 Hyperliquid 所走的路，只是后者先行一步并取得领先优势。

市场表现：曾几何时，dYdX 是毫无疑问的龙头 ——2021-2022 年其市场占有率一度超过 80% (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。但 Hyperliquid 在 2023 年崛起后快速侵蚀了 dYdX 份额，到 2024 年中两者平分秋色 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。进入 2024 下半年，随着 Hyperliquid 爆发，dYdX 的相对占比继续下降。根据 2025 年初数据，Hyperliquid 拿下近 2/3 去中心化永续市场，而 dYdX 份额跌破 20% (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。不过 dYdX 整体交易规模仍很可观：2024 年全年的交易量约2500 亿美元，累计历史交易量已超1.47 万亿美元 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。这说明 dYdX 依然拥有庞大的用户基础和流动性，特别是一些忠诚用户和专业机构可能还在观望其 V4 发展。dYdX 于 2024 年推出了无限市场（允许任何人上线新市场）和MegaVault等功能，试图增强平台吸引力 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。其结果是在 2024 年底带来了资金流入和收入增长 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News) (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。dYdX 报告称截至 2024 年末其协议年收入增长到4500 万美元 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。相较之下，Hyperliquid 在 2024 年末单月就可能达到此量级的收入，可见后者增速之快。

功能及用户：dYdX 和 Hyperliquid 都提供类似的专业交易功能，如交叉保证金（cross-margin）、组合保证金等，方便高阶交易策略 (GMX or dYdX? : r/defi - Reddit)。dYdX 的优势在于其品牌和社区积淀，以及先行一步建立的治理代币 DYDX（自 2021 年即发行）。不过 DYDX 代币有相当比例在 VC 和团队手中，而 Hyperliquid 的 HYPE 更多属社区持有 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)，这一点在去中心化爱好者中令 Hyperliquid 口碑更佳。此外，dYdX 的市场开放性值得注意：他们引入了几乎任何人都能创建永续市场的机制（通过提交提案且自动提供初始流动性），意在丰富交易品种。这与 Hyperliquid 的拍卖上币机制形成对照 —— 一个是Permissionless（无许可），一个是Incentivized（激励竞争）。两者各有利弊：dYdX 方式更去中心、可能上线海量市场，但风险在于流动性不足的市场过多反而稀释用户；Hyperliquid 方式保证了每个上线项目有 “付出代价”，通常意味着较高质量或至少有资金支持，但属于有筛选的上线。这两种模式目前都在尝试中，尚未有定论谁更优。

小结：dYdX 作为 Hyperliquid 最直接的竞争对手，双方在理念（构建顶尖去中心化衍生品平台）上高度一致，在实现路径上趋同（各自打造高性能专用链）。Hyperliquid 凭借更激进的性能优化和商业策略率先后来居上，但 dYdX 的团队实力和资源也不容小觑。后续两者可能在流动性争夺、产品创新、用户获取等方面持续竞争，对于用户而言，这是利好 —— 更低费率、更好体验将不断涌现。

（2）GMX：基于 AMM 的永续 DEX
简介：GMX 是运行在 Arbitrum 和 Avalanche 链上的去中心化永续交易协议。它采用与订单簿完全不同的模型：自动做市商（AMM）+ 预言机定价。在 GMX 上，用户和一个资产池（称为 GLP 池）进行交易，交易价格由链上预言机价格加上一定滑点计算得出。这避免了订单簿撮合的复杂性，使得系统实现简单，并且用户小额交易常可零滑点成交。但大型交易可能因池中储备变动而有价格冲击，且需要强大的预言机支撑。

对比 Hyperliquid：GMX 的优势在于简洁稳健。其架构基于经过验证的区块链（Arbitrum / 以太坊），智能合约逻辑相对简单，攻击面较小，也没有专业做市商主导市场 —— 任何用户都能通过持有 GLP 为平台提供流动性并赚取手续费。当用户亏损时，LP 盈利，反之亦然。这种模型把做市收益分给了社区 LP，从而形成了利益共享。另一方面，Hyperliquid 的订单簿模式需要专业做市商挂单来提供深度，对一般用户来说做市门槛高。但是订单簿模式在价格发现和大额交易上更加高效：GMX 依赖外部价格，无法提供价格发现功能（只能跟随市场价），而 Hyperliquid 有撮合，交易本身推动价格变化。此外，Hyperliquid 的深度来自市场博弈，潜在可承接非常大的交易而不出现预言机偏差；GMX 如果遇到超大额交易，可能令 GLP 池亏损严重或价格脱钩。

市场表现：GMX 在 2022 年因其简单实用获取了相当人气，一度成为 DeFi 衍生品龙头之一。2023 年 Arbitrum 生态爆发时，GMX 平台日交易量曾达到数亿美金。但相比 Hyperliquid 后来居上的惊人增速，GMX 的容量显得有限。根据 2024 年数据，GMX 全年总交易量约2500 亿美元，峰值日交易量约 7 亿美元（2024 年 3 月） (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。到 2024 年末，GMX 每日交易量平均回落到 2 亿美元左右 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。与 Hyperliquid 日常几十亿美金的体量相比 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)，已不在同一数量级 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。不过 GMX 并未停滞，2023-2024 年间他们推出了V2 版本，扩充了可交易市场数量（从早期仅支持 BTC、ETH 等少数品种增加到现今约 67 种合约市场） (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。此外 Arbitrum 官方的短期激励计划也在 2024 年提振过 GMX 交易量 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)。

独特优势：尽管在交易规模上不敌 Hyperliquid，GMX 依然有其独特价值主张：

收益型代币经济：GMX 平台手续费的 30% 直接分配给 GMX 代币质押者，GLP 持有者则获得其余 70% 手续费收益。这意味着 GMX/GLP 持有人持续有被动收入，吸引了许多 DeFi 投资者长期持有，被视为 “类股息” 的资产。相比之下，Hyperliquid 的 HYPE 需要通过质押和治理获取间接收益，机制更复杂些。

无需做市，用户参与度高：普通用户通过提供资产铸造 GLP 即可参与做市并分享收益，不需要专业知识。这种社区做市使 GMX 具有更分散的流动性来源，不依赖少数做市商，从抗审查和去中心化角度看更突出。

价格无滑点（对小额）：GMX 利用 Chainlink 预言机报价，小额交易基本按市场中间价成交，没有传统订单簿的点差成本。这对小额散户很有吸引力。而 Hyperliquid 虽然点差可能也很小（因流动性好），但本质还是有买一卖一价差的。

不足：GMX 也有明显限制：

高频交易不便：由于受底层区块链（如 Arbitrum 约每 8 秒出块）的限制，无法像 Hyperliquid 那样承载亚秒级频繁报单。因此高频和算法交易很少选择 GMX，这部分用户几乎都跑去 Hyperliquid 等更快的环境了。

资金效率：GMX 要求用户资产闲置在 GLP 池中准备对手交易，而 Hyperliquid 的资金在订单簿中只有成交时才移动，未成交部分并不影响整体资金池。因此从系统层面看，Hyperliquid 对资金利用更高效。

极端行情风险：GMX 曾在极端行情下出现 GLP 池大幅亏损（例如某些山寨币暴涨暴跌时），因为 LP 实质上承担了做市亏损风险。Hyperliquid 的做市则由专业机构承担，用户不直接承担做市损益。

总结：GMX 代表了一条去中心化但低性能的路径，而 Hyperliquid 代表高性能但相对专业的路径。在市场繁荣时，专业交易量（杠杆高频、大额）明显流向了 Hyperliquid，GMX 更多服务于偏好持币生息和小额便捷交易的用户群。两者在产品上有竞争也有差异化：Hyperliquid 更像专业交易所，GMX 更像交易 + 收益平台。未来两者可能相互借鉴（GMX 提升性能，Hyperliquid 引入更多社区流动性机制），但短期内 Hyperliquid 在衍生品交易量上保持数量级领先 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。

（3）其他去中心化衍生品平台：

Injective & Helix：Injective 是一条 Cosmos 生态的衍生品专用链，上面运行的主要应用是 Helix 去中心化交易所，也采用订单簿 + 撮合模式。Injective 主网更早启动（2021 年），但最初市场关注度一般。Hyperliquid 兴起后，Injective/Helix 在 2023-2024 年也有所发展，但与 Hyperliquid 存在差距。据统计，到 2024 年底，Hyperliquid 的交易量已把其它 DEX 远远甩开一个数量级 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。Injective 的优势在于它开放给多应用，并有跨链合约等特色，但单一交易所 Helix 并未展现出 Hyperliquid 级别的流动性。Hyperliquid 在技术优化和用户获取上显然更胜一筹。尽管如此，Injective 通过与 Cosmos 互联、并支持更多类型衍生品（如原生期权）等方式，仍在细分领域具备竞争力。

Sei Network：Sei 号称 “为交易而生” 的 L1 公链，也是在区块链层面优化订单簿性能。Sei 于 2023 年主网上线并空投，但目前其链上最活跃的应用并非大型衍生品 DEX，更多是一些中小型交易所或订单簿 AMM 混合项目。Hyperliquid 与 Sei 的区别在于：Hyperliquid自营交易所引爆了链的流量，而 Sei 作为公链需要吸引他人来构建爆款应用。这使得 Hyperliquid 短期内规模远超 Sei 生态中任一项目。Sei 的技术思路与 Hyperliquid 类似（如并行订单撮合等），未来不排除出现基于 Sei 的强劲交易所，但截至 2025 年初尚未看到可以匹敌 Hyperliquid 的对手。

Orderly Network：Orderly 是由 WOO Network 团队支持的去中心化订单簿协议，最初部署在 NEAR 链上，后来扩展至多个链。它定位于向其他前端平台提供流动性和撮合引擎支持。例如，WOO X 去中心化部分、一些去中心化前端都会调用 Orderly 的后台。在模式上，Orderly 有点像提供 “交易所即服务”。目前其累计交易量接近1000 亿美元 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News), 但日活跃量远不如 Hyperliquid 峰值（Orderly 在 2024 年 8 月后日量有所下降 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)）。Orderly 的优势在于联盟了多个项目共同做流动性，但劣势是缺乏直接面向用户的品牌。Hyperliquid 则直接面对终端用户，掌控用户体验和代币激励。这使 Hyperliquid 建立了自己的社区和忠诚度，而 Orderly 更多隐身在他人平台背后。对于有能力自建链和前端的 Hyperliquid 来说，Orderly 并未对其用户产生太多分流影响。

Drift Protocol：Drift 是 Solana 链上的头部永续交易协议，使用链上订单簿。Solana 的高 TPS 让 Drift 也具备不错性能。然而 Solana 曾经的网络不稳定性以及生态资金外流，使 Drift 发展受限。相较之下，Hyperliquid 的独立链避免了依赖单一公链的系统性风险，而且其多链充值吸引了更广泛用户。Drift 主要服务 Solana 原生用户，在跨生态竞争中，Hyperliquid 更胜一筹。

Vertex：Vertex 是 Arbitrum 上一家混合型 DEX，提供现货和永续交易。它采用链下撮合、链上结算（类似早期 dYdX 模式），以获得较快速度，但牺牲了一定去中心化。2023 年 Vertex 上线时也引起关注，不过由于 Arbitrum 速度仍有限且竞争激烈（GMX 等），其规模未见爆发。Hyperliquid 的出现进一步吸走了追求高性能交易者的注意，Vertex 目前交易量不大。它的存在表明还有一些项目尝试折中方案，但 Hyperliquid 证明了直接在链上实现高性能是可行且更具吸引力的。

（4）中心化交易所：尽管问题聚焦于 DEX 和混合模式，但不可忽视中心化巨头的竞争。Hyperliquid 瞄准的是 Binance、Bybit 这类 CEX 的市场份额，因此也需要将二者对比：

Binance：全球最大的加密交易所，拥有最深的流动性和最多的用户。Hyperliquid 在衍生品领域挑战的正是币安。2024 年底的数据，Hyperliquid 永续日交易量一度达到币安的9%左右 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)，这对一个 DEX 来说非常惊人。币安的优势在于全方位服务（法币出入金、上百种产品）、品牌信任（尽管去信任化，但多数普通用户信任品牌胜过智能合约）、以及庞大资金储备提供安全背书。然而，币安也有短板：中心化信任风险（用户需相信币安不作恶）、监管合规压力（部分地区限制）、以及费率相对不低。Hyperliquid 通过自托管和无需 KYC等特性，在注重隐私和安全的用户群中占优。另外 Hyperliquid 上币更快更全，新兴资产的交易机会比币安更早，这也吸引高风险偏好者。可以说，Hyperliquid 正在瓜分币安衍生品领域的一部分市场，目前量级约是币安的 1/10 以内，但正快速增长 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。

Bybit/Bitget：这两家是衍生品交易量排名靠前的中心化交易所。根据分析，2024 年末 Hyperliquid 的持仓和交易量已相当于 Bybit 和 Bitget 的 15-20% 水平 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。这意味着 Hyperliquid 已经接近这些二线交易所在衍生品市场的体量。这些交易所优势类似币安（高杠杆、高流动性），劣势在于需要 KYC、存在资产集中风险。Hyperliquid 作为 DEX，则没有法币入口和客户服务等便利，但对于纯加密原生交易者而言，它的吸引力正在赶上甚至超过这些 CEX。尤其在一些 DeFi 社区盛行地区，Hyperliquid 可能已经成为首选交易渠道。

总结：Hyperliquid 目前在去中心化衍生品赛道领跑，主要竞品 dYdX 紧随其后寻求突破，GMX 等提供差异化服务占据一隅。而混合模式的交易所由于不彻底的去中心化和中等的性能，反而没有突出优势，正被 Hyperliquid 这样的全栈式 DEX超越。与中心化交易所相比，Hyperliquid 还有明显差距（特别是总用户量和综合生态方面），但已经缩小鸿沟到一个量级内 (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)。Hyperliquid 独特的技术和运营模式构成了竞争壁垒，但也必须持续创新（例如保持技术领先、拓展更多资产和产品如期权、提升用户友好性）来应对后续竞品的追赶。对于整个行业而言，Hyperliquid 与竞品的良性竞争将推动去中心化交易所逐步走向成熟，进一步侵蚀传统中心化平台的市场份额，这一趋势在 2025 年已经显现端倪。

参考资料：

Hyperliquid 官方文档 – About Hyperliquid (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs) (About Hyperliquid | Hyperliquid Docs)；Dual-block architecture (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) (Dual-block architecture | Hyperliquid Docs) 等章节

CoinLedger – What Is Hyperliquid?（2024） (What Is Hyperliquid? | CoinLedger) (What Is Hyperliquid? | CoinLedger) (What Is Hyperliquid? | CoinLedger) (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)

TrustWallet 博客 – Beginner’s Guide to Hyperliquid（2024） (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust) (Beginner's Guide to Hyperliquid | Trust)

Blocmates – A complete guide to Hyperliquid（2024） (What Is Hyperliquid? A Beginner's Guide | Hyperliquid Overview | blocmates) (What Is Hyperliquid? A Beginner's Guide | Hyperliquid Overview | blocmates)

Bitget Research – Hyperliquid vs dYdX/GMX 等衍生品 DEX 数据对比（2025） (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News) (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News) (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)

PANews – Hyperliquid 产品现状、经济模型与估值（2024） (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews) (Is Hyperliquid's valuation reasonable? A quick look at its product status and economic model - PANews)

ChainCatcher – Hyperliquid 上市机制与市场影响（2024） (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher) (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher) (Behind the $6 billion sky-high market value, Hyperliquid attempts to reconstruct the listing pattern of the cryptocurrency industry - ChainCatcher)

CoinLedger – Hyperliquid 未获风投融资，代币空投社区 (What Is Hyperliquid? | CoinLedger)

DeFiLlama 数据 – Hyperliquid Fees & Revenue (Hyperliquid Fees - DefiLlama)

BraveNewCoin – Hyperliquid Fees Lead Market（2024） (Experts Believe Hyperliquid Will Lead in Fee Generation by 2025)

Bitget News – ON-307: Hyperliquid/dYdX/GMX/Orderly 数据洞察 (ON–307: Derivatives Hyperliquid dYdX Drift ️GMX Orderly | Bitget News)